1 迈得医疗：医用耗材智能装备龙头

公司成立于 2003 年，为目前国内医用耗材智能装备国产龙头，主要产品包括安全输注类、血液净化类等两大类设备。医用耗材一般包含很多零部件，公司的装备主要用以自动化装配、检测该等零部件，使其成为一个完整的耗材成品或半成品。

作为第一批进入工信部专精特新“小巨人”名单的医用耗材智能装备企业，公司多年焦攻克了卡脖子的技术难题，经过多年的积累，已为下游大量知名的医用耗材生产商提供了 数量众多、性能优良的智能装备，帮助客户解决了众多自动化过程中的技术难题，并逐步现进口替代。根据公司发展历程，大致可分为三个发展阶段，随着 2016拓展至血液净化 类产品线，带来高增长，后续预计拓展药械组合、骨科、IVD 等新门类的智能装备。

股权结构集中度较高，实控人林军华直接和间接持股 51.51%。截止 2021 年 6 月 30 日， 林军华为公司最大单一股东和实际控制人，直接持股 47.83%，同时通过赛纳投资持股 3.68%， 合计持股 51.51%。

公司主营业务和主要产品：按照实现智能化生产程度不同，公司的产品可分为单机装备 和连线机装备，2020 年连线机收入 1.02 亿元（-28.4%），收入 0.45 亿元（-10.4%）， 其他类业务收入 1.15 亿元，其中包含口罩机收入 0.88 亿元，基本为一次性收入。根据产品 用途，公司业务可分为安全输注类装备和血液净化类装备两大类，2020 年收入分别为 1.14 亿元（-31.5%）和 0.32 亿元（+25.4%）。

公司业绩情况：2016以来得益于公司新业务的开拓，收入和业绩提升一个档次。2019 年受上市影响收入和业绩有所承压，2020 年收入 2.6 亿元（+25.6%），归母净利润 0.6 亿元 （+26.4%），一方面血液净化类业务仍持续增长，另一方面疫情相关的口罩机、熔喷挤出机 放量带来较大的业绩增量。2021 前三季度收入 1.9 亿元（+17.7%），考虑到 2020 年同期口 罩机收入贡献较大增量，实际上内生增长显著，相比 2019Q1-3 收入 1.1 亿元增长 72.6%， 主要增量来自安全式注射针自动组装机、胰岛素注射器自动组装机、输液器自动组装机等； 2021Q1-3 归母净利润 0.39 亿元（-24.4%）,相比 2019Q1-3 增长 141.9%，剔除口罩机贡献， 内生增长稳健。

单价和订单趋势：从产品价格看，连线机单价和毛利率高于单机，代表大规模、自动化 生产需求的方向，近年来占比逐渐提升。目前公司在手订单较多，合同负债创出近年新高， 2021H1 合同负债 4420 万元，验证公司业务景气度较高。（报告来源：未来智库）

公司盈利能力：近年来公司毛利率和净利率中枢较为稳定，2015、2016、2017、2018、 2019、2020、2021H1 年毛利率分别是 49.3%、51.1%、52.1%、48.6%、48.5%、53%、 46.3%，总体在 50%左右波动，归母净利率分别是 22.2%、16.8%、32.2%、26.1%、22.3%、 22.4%、18.4%，总体在 20%左右波动。从费用率看，四从 2015 年的 29.5%到 2021H1 的 29.7%，较为稳定，2021H1 年管理费用率 16.1%，销售费用率 5.1%，研发费用率 10%，， 公司保持稳定较高的研发投入用于技术突破。

2 专精特新，不断挖掘新的增长点

耗材装备行业智能化需求迫切，我国仍处早期发展阶段。医用耗材智能装备主要用于自 动化组装、挤切和在线检测医用耗材等，替代人工组装、人工测试，实现医用耗材的自动化 生产。从发展阶段看，我国医用耗材智能装备行业经历了“早期的引进（80 年代）——模仿 （90 年代）——局部突破（21 世纪头十年）——行业智能化需求迫切，龙头率先完成化改造（2010 年以后）”几个阶段。当前，随着经济发展水平提升以及人民对医疗关注 度提高，医用耗材的质量要求不断提升，但过去我国医用耗材制造企业普遍以人工为主，在 部分工序方面实现自动化，但全自动化生产线应用较少，智能化生产还处于起步阶段，叠加 控费背景下，企业基于成本、效率出发，对医用耗材智能化、自动化生产的需求不断提高。

从耗材生产环节角度看，公司业务主要涉及部装、总装、检验、包装等装配环节。一般 来说，医用耗材涉及多个零部件，生产过程包括部件生产环节和装配环节，前者主要包括制 水、挤出管件、挤出粒料、注塑、清洁等，后者主要包括部装、总装、检验、包装、封口等。 公司主要布局装配环节，另有少量设备如挤出机、切管机等产品涉及部件生产环节。

从产业链角度，能否为下游大、中型企业提供智能化生产设备是衡量设备厂商综合实力 的重要体现。下游大、中型企业由于产量规模大，更倾向于采购自动化程度高、操作简易、 生产性能稳定的高端成套装备，小、微型企业一般倾向于采购低端、自动化程度较低、价格 较低的非成套设备。因此，能否为下游大、中型企业提供智能化生产设备是衡量设备厂商综 合实力的重要体现。

公司已成为国内安全输注类和血液净化类耗材上游智能装备的专精特新龙头。输液器市 场份额排名前列的厂商主要有山东威高、 BD（碧迪）、泰尔茂、康德莱、三鑫医疗、江西洪 达等，合计市场份额约 38%；注射器市场份额排名前列的厂商主要有山东威高、康德莱、 BD （碧迪）、泰尔茂、三鑫医疗、江西洪达等，合计市场份额约为 45%；穿刺器械市场份额排 名前列的厂商主要有山东威高、 BD（碧迪）、巴德、埃斯埃、康德莱、江西洪达等，合计份 额 23%。根据招股书，目前公司已成为国内安全输注类和血液净化类耗材上游智能装备的重 要供应商，于 2019 年成功入选工信部专精特新“小巨人”名单，并与威高、三鑫、洪达、 康德莱等企业建立良好的合作关系，例如三鑫医疗安全输注和血液净化设备分别 85%和 75% 向迈得采购，国际上的竞争者主要有 ATS、HH、 B+S 等。

2.1 现有业务：安全输注和血液净化类设备赛道空间约 30 亿元

安全输注类装备和血液净化类装备为公司当前核心业务。安全输注类装备是指用于组装 医用针、医用管道、注射器等的智能装备，2019、2020 年收入分别为 1.66、1.14 亿元，2021H1 收入 1.15 亿元，低基数下恢复高速增长。血液净化类装备是指用于组装透析器、透析管路 等血液净化类医用耗材的智能装备，2019、2020 年收入分别为 0.25、0.32 亿元，2021H1 收入较小，目前在手订单充裕，预计后续将恢复高增长。

安全输注类设备目前应用的耗材领域广泛。公司安全输注类设备主要用于 COP 预灌封 或安全自毁式注射器、预充式冲管注射器、胰岛素注射器、安全注射针、留置针、胰岛素针、 采血针、微型安全采血针、导尿管、输液器、中心静脉导管等医用耗材的组装、检测、包装 等环节及帮助客户解决生产工艺难题。COP 预灌封或安全式注射器、安全注射针等系主要 应用于生物药（疫苗）、医美注射使用的耗材；胰岛素注射器、胰岛素针系主要用于糖尿病 患者胰岛素注射使用的耗材；采血针、微型安全采血针系主要用于体检采血使用的耗材；留 置针、输液器、预充式冲管注射器系主要用于静脉输液使用的耗材。

输注穿刺类耗材为临床使用刚需产品。输注穿刺器械是指用于穿刺技术或将药物注射刺 入人体的治疗器械，目的是输血输液、麻醉或血管造影等诊疗以及抽血化验等，从临床使用 看属于刚需产品。随着国内医疗机构数量的增多、就诊及住院人次的大量增加以及居民人均 医疗支出的快速增长，输注穿刺类耗材市场规模不断扩大，根据《2018 年中国医疗器械行 业发展报告》，2017 年我国输注穿刺器械行业市场规模高达 395.6 亿元，增长率 9.5%，连 续三年增长率保持在 9%以上，预计至 2021 年我国输注穿刺器械行业市场需求规模约为 544.8 亿元。（报告来源：未来智库）

三大需求催生 18.50-28.50 亿元的市场空间。输注类耗材市场的发展将为智能设备带来 3 方面的需求，分别为存量弥补需求、增量需求、更新需求。根据三鑫医疗、康德莱、维力 医疗等国内主要的输注类耗材上市公司的年报，2016~2018 年上述三家公司平均的固定资产 （专用设备）投入产出比为 3.45，并假设未来全行业的自动化率水平与该等上市公司的自动 化率水平相当。

则 1）存量弥补需求：根据投入产出比，2017 年全行业输注类耗材的设备需 求量应在 115 亿元以上，据估计我国目前输注类耗材智能装备的市场存量仅约 20-40 亿元， 尚有 75-95 亿元欠账。假设未来 10 年内补齐，市场需求年均约 7.5-9.5 亿元。2）增量需求： 未来 3-5 年，我国新增智能装备需求约 43 亿元，则年均新增智能装备需求约 8-14 亿元。3） 更新需求：每年还有不少存量设备因折旧、技术进步、产品换代等原因进行更新升级，按 5-10 年的设备更新周期估算，存量更新的市场需求年均约 3-5 亿元。4）合计：未来 3-5 年我国 输注类耗材智能装备的年均市场需求应在 18.50-28.50 亿元左右。

公司在输注类耗材智能装备行业市场份额 15%~26%，地位突出。根据每年输注穿刺类 耗材市场规模增量和投入产出比，可以测算新增设备容量：2017 年我国输注穿刺器械行业 市场需求规模为 395.6 亿元，按增长率约 9%计算，2018 年新增输注类耗材市场规模约 35 亿元，按前述上市公司的投入产出比 3.5 计算，新增设备市场容量约 10 亿元，考虑到行业 整体的自动化水平远低于康德莱、三鑫医疗等头部企业，因此 2018 年我国安全输注类智能 装备的实际市场销售规模估计在 6~10 亿元。按公司 2018 年安全输注类的设备销售额为 1.57 亿元测算，市场占有率约在 15%~26%，地位突出。

血液透析空间巨大，血液净化类设备需求有望扩容。血液净化类设备主要用于血液透析 器、透析管路的组装、检测、包装及中空纤维膜纺丝线制丝等环节。透析器、透析管路、中 空纤维膜系主要应用于肾病患者血液透析使用的耗材。根据国家肾脏病医疗质量控制中心统 计数据，2019 年我国存量在透析患者 64 万人，渗透率 20%左右，离发达国家 80%的水平 还有很大的提升空间，根据招股书数据，2016 年全国透析器需求 6973 万支，预计 2030 年 我国透析器的需求量将达到 23400-46800 万支。

根据测算，未来 5-10 年我国血液净化类智能装备的市场容量在年均 5-10 亿元左右。1） 透析器：2017 年至 2030 年我国相应的透析器组装设备市场增量需求约为 21-46 亿元。2） 纺丝线： 2017 年至 2030 年我国相应的纺丝线组装设备市场增量需求约为 21-46 亿元。3） 年需求：2017-2030年，我国透析器组装设备及纺丝生产设备的增量需求合计达 42-92亿元。 除了透析器、透析膜等主要耗材，血液净化类耗材还包括透析管路、血透针等，这些耗材我 国不但满足自给，还大量出口，但目前的自动化水平比较低。若再考虑到存量设备 10 年的 更新周期，预计未来 5-10 年我国血液净化类智能装备的市场容量在年均 5-10 亿元左右。（报告来源：未来智库）

国产化率低和自动化率低导致目前血液净化类设备市场规模较小，公司份额领先后续有 望受益。目前我国市场上仍以进口为主，透析器的核心材料透析膜（中空纤维/纺丝）亦主要 来自进口，根据中国医疗器械蓝皮书（2019 版），我国血液净化类高值医用耗材国产化率 30%左右，我们预计 2030 年有望达到 70%。国产化率较低是导致血液净化类耗材产能大部 分在海外，国内生产少相应智能设备需求未扩容。另一方面，目前国内血液净化类耗材生产国产仍较依赖人工，自动化设备渗透率不高，也是导致行业空间较小的主要因素。根据招股 书测算，2017 年国内透析治疗人数较 2016 年增加了约 7.3 万人，则 2017 年我国新增透析 器需求为 1138.8 万支，其中国产透析器需求为 341.64 万支，由此测算透析器、纺丝线等生 产设备需求规模约 10249 万元，公司 2017 年血液净化类收入 3462 万元，市场份额约 33.8%， 后续有望受益行业国产化率和自动化率的提升。

现有业务——安全输注类和血液净化类设备赛道空间合计约 30 亿元。根据上述分析， 未来 5-10 年，公司所在的安全输注类、血液净化类两大领域的智能装备市场容量年均合计 约为 23.5-38.5 亿元，相比公司 2020 年两者业务 1.5 亿元收入还有较大潜力，如果公司远期 能占 50%份额，预计现有业务仍有 10 倍空间。

目前，公司在安全输注类智能装备的市场占 有率约在 15%-26%，在血液净化类智能装备的市场占有率约 33.78%。与国外竞品相比，公 司具有性价比优势，能为客户提供更为贴身和全面的服务，包括工艺改进、定制化研发、售 后维护等多环节的服务，产品技术性能指标与进口设备相当，产品适用性更强，而产品的价 格仅为国外同类产品价格的 1/3-2/3。与国内企业相比，公司具备领先的核心技术优势、强 大的研发能力优势、优异的产品质量优势，大部分国内厂商研发能力不足，仅能提供少数几 种耗材的生产装备，在国内未见明显的竞争对手。随着下游产品需求的增长、国产化率提升、 行业自动化率的提高以及生产技术的升级更新，医用耗材智能装备市场容量增长预计较快， 公司凭借和国内外竞争对手的优势能够持续受益。

2.2 潜在业务：注重研发，预灌封和胰岛素笔有望贡献新增长点

公司注重研发投入，积极为下游企业提供了高智能化、高稳定性、高可靠性的生产设备。 医用耗材智能装备技术含量较高，主要体现在 1）涉及技术和环节较多，企业需要具备医用 耗材生产技术和自动化智能技术复合背景；2）下游订单为非标产品，需要个性化定制和生 产；3）技术更迭快，需要不断匹配最新耗材产品和技术标准。基于这样的背景，公司极为 注重研发，多年研发费用率维持 10%左右，且研发人员占比在 20%以上，目前已积累大量 技术和专利，突破了耗材大规模自动化生产的壁垒，为下游企业提供了高智能化、高稳定性、 高可靠性的生产设备。

药械组合类产品有望成为公司下一个增长驱动力。公司除了不断提升安全输注类和血液 净化类智能装备技术外，也在积极探索药械组合类、骨科类、IVD 类等领域耗材的智能装备 产品。根据 2021 年半年报披露的在研管线 29 个项目中，药械组合类（如预灌封、胰岛素笔 等）、IVD 类位列其中，主要处于试制阶段和开发阶段，其中药械组合类智能装备运用前景 广阔，公司已经掌握的技术包括硅油前置处理、硅化效果优化、硅油在线浓度检测和在线均 匀喷液雾化等技术。其中预灌封注射器和胰岛素笔智能装备作为公司核心的在研产品，有望 在 2022 年逐渐成为公司新的增长驱动力。

预灌封注射器凭借诸多优势在发达国家蓬勃发展。用于人体注射的注射器在世界范围内 先后经历了四代产品：第一代为多次使用的全玻璃注射器，目前已经较少使用；第二代为一 次性使用的无菌塑料注射器，目前在全球广泛使用，虽然具备成本低 , 使用方便的优点, 但 其自身也有缺陷, 如不耐酸碱、回收使用、污染环境等；因此第三代一次性预灌封注射器， 结合药物储存和注射功能，以给药准确、药液利用率高、安全便捷等优势，在欧美国家获得 蓬勃发展；第四代高压无针注射器目前还不太成熟。